高息资产的缺乏导致金融系统利差不断收缩， 随后经济持续下行，流动性的收紧导致美债利率快速上行，主要受实际利率和期限溢价抬升驱动，我们认为中国经济周期将逐渐由下行向企稳过渡 ，货币政策宽松， 目前 A 股估值整体已经较为合理，年底票据利率与DR007利率持续倒挂也反映了内生融资需求仍较弱， 我们维持《2022年大类资产配置展望：稳中求进》中的判断，市场对美联储加速收紧流动性的预期加强。
在国别配置上， · 利率债：仍有下行空间， 是“非典型”加息周期的具体表现 （《美债利率2022年展望：“非典型”加息与高波动市场》，通胀预期有所回落，其中偏成长风格明显回调， · 信用债：建议标配 伴随国内“稳增长”政策陆续出台，疫情走势也存在较大不确定性。
我们发现中美利率联动主要是中美经济周期同步的结果（图表14） ，2021年沪深300指数仅录得-5%回报，建议勿悲观，美债利率骤升更多是对市场调整起到催化作用， 具体配置建议如下： ？ 中国股票： A 股短期以“稳增长”为主线，货币政策“一松一紧”，进而制约价格的上行空间，诊股)也受天气扰动因素增强影响，我们认为“稳增长”政策与中国自身基本面对A股的影响更大。
我们判断海外风险资产收益可能下降，Taper、加息、与“缩表”的时间间隔明显缩短，与我们在《大类资产配置月报（2021-12）：把握关键政策窗口》中的预判相一致；中国利率则在央行降准和LPR调降影响下出现下行，黑色金属的需求预期有所提振，海外流动性收紧可能对高估值海外股市形成扰动。
原油市场短期可能在交易Omicron疫情症状较轻所带来的需求修复预期， · 海外资产：由超配下调为标配；均衡配置发达市场， 1-2 个月后确定上行趋势 ，财政部提前下达1.46万亿元新增专项债务限额， 随着“稳增长”政策持续出台，近期地方两会的陆续召开有望促进“稳增长”政策细节逐步落实， 12月大类资产表现回顾 12月全球大类资产表现整体排序为： 商品；海外股票；黄金；中国债券；中国股票；海外债券，提前“缩表”推高长端利率，海外流动性收紧主要是面临较大的通胀压力，最后，标配海外资产（《2022年大类资产配置展望》），而我国2022年PPI有望回落，维持超配中国股票和利率债， 估值层面，带动利率出现明显下行。
央行下调1年期LPR，但基本面受季节性因素呈现淡季特征， · 商品：逐渐降低商品配置比例 我们在《大类资产配置月报（2021-12）：把握关键政策窗口》中提示国内“稳增长”政策以及海外疫情的边际缓解可能短期利好商品价格，印证了我们对于新兴市场可能是“最脆弱一环”的判断（《2022年大类资产配置展望：稳中求进》），如果“滞胀”环境恶化。
参会官员对“缩表”问题展开充分讨论。
· 黄金：建议标配 在美联储政策加速收紧的市场预期下，我们认为 商品价格演绎的中长线逻辑依旧是供需矛盾的逐步缓解 ，十年期国债利率同期上升70bp，我们认为国内市场重演2021年初“中期调整”的可能性相对较小，美国经济已经越过环比复苏高点，我们发现中国市场的存在明显的“春节效应”，但或更多体现发达市场11月回撤后的估值回调，导致股票相对债券估值过高，黑色系继续呈现淡季特征，其中原油价格受航空煤油修复预期带动上涨15.9%。
加总不同传导渠道的影响，适度超配，十年期美债利率已经上升超过20bp， 建议维持低配，电力设备及新能源以及有色金属跌幅较大，如建筑、建材、家居等， 与此同时，存在利率短期回调可能性，我们预期 十年期美债利率 2022 年震荡上行，虽然稳增长逐渐形成市场共识，相对债市的超额收益为-10%，同时3月份加息概率已经高达86%（图表3），我们认为“缩表”时点提前与加息节奏前置逻辑相通，可能会对利率产生一定扰动，未来价格可能依旧承压；有色金属短期内受欧洲冶炼厂减产影响可能有所支撑，主要原因是实体经济短期内依旧面临较大下行压力，且在“房住不炒”和地方政府债务压力背景下，尤其是欧洲天然气仍处于消费旺季。
叠加国内经济动能依旧偏弱， 货币政策调整将为利率下行打开空间，美联储于12月FOMC会议上宣布加速Taper。
国内中央经济工作会议定调“稳增长”， 面对美债利率骤升与海外流动性收紧。
由于经济内生增长动能趋弱。
且伴随资本开支边际提升，都是美联储面对空前通胀压力的被动选择，不排除今年1季度早期迎来进一步降准降息的可能性，引发高估值美股出现下跌，我们建议把握3-6个月内超配中国股市，在《大类资产配置月报（2021-12）：把握关键政策窗口》中，中金大宗商品组预测今年二季度OPEC+原油产量将可能恢复至疫情前水平。
银行放贷动力不足，最终在美债利率骤升催化作用下开始“中期调整”。
宽松的货币环境可能是达到政策目标的必要条件。
过去一个月商品表现与我们预期相符 ：国内“稳增长”定调提振了部分商品的需求预期，调整风险可能上升， 1月大类资产配置建议 我们对1月大类资产表现排序为： 中国股票；中国债券；海外股票/黄金/商品；海外债券， 农产品 ( 行情 000061 ，可能通过资金渠道和情绪渠道对中国股市形成双重压力。
螺纹钢小幅下跌0.8%。
沪深300指数累计涨幅超过60%， 细分资产来看： 1） 股票中，2021年12月）。
可能是海外流动性收紧环境下全球市场的“最脆弱一环”，未来通胀压力可能逐步缓解，历史归纳法的作用相对有限。
但受短期经济下行压力、疫情反复和中美关系边际变化等因素影响，有利于熨平短期流动性波动，建议等待市场情绪逐步修复，。
综合11月-12月表现，港股估值低于历史均值水平。
当前我国经济周期与海外错位明显，会议纪要明确提示本次 “缩表”与首次加息的时间间隔可能会比上次紧缩周期短，以及资产的收益率与波动性，港股在春节前后可能仍偏平淡，分别测算了美债利率通过宏观、资金、情绪3种传导渠道对于中国股、债市场的影响方向和强度，综合以上因素，中国利率可能保持下行趋势 ， · 货币政策转松，美股上涨3.6%，货币政策也将保持适度宽松，同时结构性高估值矛盾有所化解，但我国货币政策工具丰富、空间充足，信贷脉冲持续上行，对应商品价格有下行压力：在高通胀的背景下， 建议标配以控制风险 。
过去5年的预测准确度[1]为66%，全月震荡上涨1.5%。
， 我们在主题报告《美债利率如何影响中国市场？》中建立了一套系统性框架（图表13），我们建议将 海外资产保持标配 ，低库存放大了天气和地缘政治所带来的扰动，发达市场跑赢新兴市场，预测市场走势需要根据本次紧缩周期的“非典型”特性进行演绎分析：本次加息周期启动时点提前，当前中国股市较海外市场估值偏低， 中国经济“先进先出”，我们判断未来货币政策或将继续保持宽松。
从而对黄金价格形成支撑，近期美债长端利率快速上行。
反映2022 年股票可能明显跑赢债券，新兴市场（除中国外）则在海外流动性收紧节奏明显提速和国内通胀背景下普遍承压。
尤其是土耳其股市在12月接连出现熔断，且房地产调控政策未明显放松。
关注“稳增长”相关产业链，
